五一宏观8大看点:中美结束第十轮经贸磋商

2019-05-08来源:admin围观:149次

  五一期间,美联储按兵不动,鲍威尔暗示短期不会降息;美国就业好,PMI差,利率决策仍保持观望;4月国内制造业PMI如期回落但仍高于荣枯线;货币总基调仍宽松;中美结束第十轮经贸磋商;美元微涨,原油下跌。

  1、美联储如期按兵不动,降息预期降温;不过,英央行意外走鹰。5月美联储和英央行均维持利率不变,并均对经济增长更有信心;不同的是,美联储主席暗示短期内加息或降息均没必要,英央行行长则认为当前加息次数不足。维持此前判断,倾向于认为,本轮美联储加息周期已告终结,何时降息取决于美国经济表现(目前市场降息概率由此前67%降至50%);英国则受制于脱欧、低通胀和经济增长乏力,短期内尚难再加息。

  2、美国4月新增就业超预期,失业率再创新低。美国4月新增非农就业人数26.3万人,远高于预期和前值(均为19万),主因建筑业、批发业、教育医疗、政府等行业新增就业较多;失业率降至3.6%,创1969年以来(3.5%)新低。整体看,美国就业仍强劲,薪资增速未见显著放缓,失业率将继续低位,从而支撑美联储利率决策保持观望。

  3、全球地缘政治冲突加剧,警惕潜在的负面影响。近期,美国制裁伊朗、英国脱欧、委内瑞拉政变等地缘政治冲突事件频发,加剧了全球政经环境的不确定性,后续需警惕黑天鹅事件的爆发,尤其是对油价等资产价格的冲击。

  4、美、欧、中1季度GDP均超预期,但4月PMI均再弱。倾向于认为,短期虽向好,但尚难扭转经济下行的总趋势,全球经济增长动能依旧欠缺。关注国内企业被动去库、进出口分项指数回升、出厂价-原材料价差值扩大、小型企业景气度回升等四大信号。

  5、中美结束第十轮经贸磋商,美国财长称会谈“富有成效”。据彭博报道,未来核心在于监督机制以及是否要取消已征关税。我们判断,中美协议只是时间问题(不排除中美元首在6.28-29日在日本的G20峰会达成),有望部分取消已征关税,大概率中美互为监督或引入第三方(如世贸组织),短期关注下周第十一轮磋商(5月8日)的结果。

  6、国内高频观察:4月需求未见显著回升,生产景气回落,食品价格续升,生产资料价格回落。需求端,4月地产销售平稳,汽车销量增速降幅扩大;生产端,发电耗煤同比再转负,地产开工助推高炉开工率提升;价格端,4月生猪价格均值环比上涨7%,食品价格续涨、原油价格回落将推升CPI环比至-0.1%附近,同比约为2.4%;生产资料价格回落使PPI环比在0附近运行,预计4月PPI同比微升至0.6%左右。

  7、国内政策观察:货币宽松总基调未变,更需关注总量调节向结构调节的转变。央行一季度例会、国常会、政治局会议等释放的信号表明货币宽松总基调未变,预计6月之前仍有可能定向降准,经济未稳通胀不高情况下,预计二季度货币总体维持宽松,主要靠结构性工具发力,此外更需关注利率并轨和金融供给侧改革。此外,关注银行风险分类新规的四大变化,凸显了逆周期调控思维,对银行影响总体有限,对中小银行冲击更大。4月30日银保监会风险分类新规拓展了风险分类的资产范围,细化五级分类监管要求和重组资产分类标准,并强调以债务人为中心的分类理念。

  8、大类资产表现:五一期间(5月1日-5月3日),美元指数小幅上涨0.04%至97.52,10Y美债收益率上行2.3bp至2.525%,全球股市表现不一,WTI、Brent原油分别下跌3.08%、2.68%至61.94、70.85美元/桶,COMEX铜下跌2.64%至2.824美元/磅。4月整月来看,全球股市普涨、债市普跌,美元微涨,原油大涨,黄金下跌。

  美联储维持利率不变但技术性下调超额存款准备金利率,对经济更有信心,美联储主席鲍威尔暗示短期内再加息或降息均没必要。5月2日,美联储公布FOMC会议决议,维持联邦基金目标利率2.25%-2.5%不变,维持缩表节奏不变,符合市场预期。对比3月政策声明,美联储对经济的表述由“开始放缓”上调为“稳固增长”,对通胀的表述由“整体通胀下降,核心通胀仍接近2%”下调为“整体通胀和核心通胀已经下降,且低于2%”。此外,美联储决定将超额存款准备金利率(IOER)下调5bp至2.35%,符合市场预期,此举主要是为了加强利率走廊控制,刺激银行拆出资金,可视作小幅宽松。

  随后的新闻发布会上,美联储主席鲍威尔表示,抑制核心通胀的因素是“暂时的”,预计今年晚些时候经济增长将出现健康反弹,不认为目前有必要朝任何一个方向改变利率,调整IOER利率的原因是货币市场的技术性波动可能加大了控制基准利率的难度,如有必要将再次这样做,但不认为目前有必要。此外,鲍威尔称尽管市场对非金融部门债务存在担忧,但整体上金融稳定性是适度、平衡的,且金融体系相当有弹性。

  美联储利率决议偏鸽,但鲍威尔讲话偏鹰,整体可谓中性偏鸽。在5月2日凌晨2点美联储公布决议之后,短时间内美元指数和10Y美债收益率小幅跳水,标普500指数期货小幅走高;但在2点30分鲍威尔开始讲线Y美债收益率快速拉升,标普500指数期货快速下跌。此外,由于鲍威尔表示通胀下降是“暂时的”以及“目前没有必要调整利率”,市场对于美联储降息的预期大幅降温,年内降息的概率已由67%下降至50%。

  在前期报告《美联储全面转鸽,是时候讨论降息甚至QE了——2019年3月FOMC会议点评》中,我们指出,本轮美联储加息周期大概率已告终结,何时降息取决于美国经济表现。往后看,倾向于认为,在美国经济表现稳健、失业率有望维持低位的背景下,美联储年内大概率不会启动降息。

  对比美联储,英国央行同样按兵不动并上调经济增长预期,并释放了有可能继续加息的信号。5月2日,英国央行公布MPC会议决议,维持基准利率和资产购买规模不变,符合市场预期。英国央行在政策声明中表示,如果经济符合预期,未来几年物价上行压力将会加大,将需要进一步提高利率,以保持通胀在目标水平。未来任何加息步调应当是逐渐的、谨慎的,利率可能仍将远低于金融危机前的水平。重申英国经济前景将继续在很大程度上取决于欧盟退出的性质和时间,特别是欧盟与英国之间的新的贸易安排。此外,英国央行上调了未来3年的GDP增长预期,同时下调了今明两年的通胀预期。

  随后的新闻发布会上,英国央行行长卡尼表示,在现在市场利率曲线中,加息是不充足的,如果预期正确,那么需要加息的次数将多于市场预期。短期通胀预期下调很大程度上反映了能源价格波动,未来过度需求的出现将导致国内通胀上升,超过进口和能源价格的抵消作用,导致通胀在两年内超过目标水平并继续上升。英国央行与欧洲央行和美联储所处的境地不同,英国和美国货币政策此前所拥有的密切相关性在本轮周期中并未保持。

  总体来看,英国央行此次MPC会议决议释放了明确的信号。但考虑到英国脱欧尚未取得足够进展、当前通胀尚未达到政策目标、领先指标指向经济增长趋于放缓,倾向于认为,英国央行短期内难以再度加息。

  事件:5月3日,美国公布4月非农就业数据。其中,美国4月新增非农就业人数26.3万人(预期19万,前值18.9万),4月失业率3.6%(预期3.8%,前值3.8%),4月平均每小时工资同比3.2%(预期3.3%,前值3.2%),4月劳动力参与率62.8%(预期63%,前值63%)。

  分行业来看,美国4月建筑业、批发业、运输仓储业、专业和商业服务、政府部门的新增就业人数较3月大幅提升,是非农就业的主要拉动项。此外,4月制造业新增非农就业人数0.4万人,结束了连续5个月的下滑。

  重申前期观点:新增非农就业人数维持高位,指向美国失业率年内尚不会出现明显回升,也降低了美联储短期内降息的迫切性;但企业盈利增速的放缓将带动薪资增长的放缓,进而拖累消费表现(具体分析,请参阅我们此前发布的报告《美国一季度GDP超预期的表与里》)。此外需注意的是,2020年是美国十年一度的人口普查年,为进行人口普查工作,美国政府部门会雇佣大量人员,而根据历史经验,往往在普查工作开展的前一年,政府部门新增就业就会出现持续的增加。往后看,政府部门新增就业的增加有望对美国劳动力市场形成一定的支撑。

  近期,地缘政治冲突事件频发,需警惕潜在的负面冲击。伊朗方面,5月2日美国对伊朗的制裁生效,取消了对所有国家从伊朗进口原油的豁免权,5月3日华尔街日报称美国进一步考虑切断伊朗的外汇来源;英国脱欧方面,由于两党在脱欧问题上的争执不下,英国地方选举中工党和保守党均流失了大量的选票,而自4月初欧盟决定将脱欧期限延长至10月底以来,脱欧谈判始终未取得实质性进展。委内瑞拉方面,4月30日委内瑞拉政变失败,美国政府官员称特朗普考虑对委内瑞拉实施军事干预。综合来看,地缘政治冲突有愈演愈烈之势,并在一定程度上加剧了全球的不确定性,后续需警惕黑天鹅事件的爆发以及对资产价格造成的冲击。

  总体看,虽然美、欧、中1季度GDP均超预期(美国Q1GDP环比折年率初值3.2%,高于预期值2.3%和前值2.2%;欧元区Q1GDP环比初值0.4%,高于预期0.3%和前值0.2%;中国Q1GDP增长6.4%,高于预期6.3%),但考虑到4月美、欧、中的PMI均走弱,表明短期向好,尚不足以扭转下行的总趋势,全球经济增长动能依旧欠缺。

  1、4月中国制造业PMI如期回落,但仍位于荣枯线以上。随着春节错位因素的消退,4月制造业PMI为50.1%,较3月回落0.4个百分点,五大分项指数均有不同程度的下降,其中生产放缓、原材料库存再次回落是主要拖累因素,分别拖累PMI指数0.15、0.12个百分点,应为3月减税预期下“抢生产”效应消退所致。4月PMI再度走弱,释放了四大信号。

  信号一:库存回落、在手订单下滑,新订单仍处于扩张区间,企业尚处于被动去库阶段。一方面4月PMI产成品库存、原材料库存、在手订单均再次回落,远离荣枯线;另一方面,PMI新订单分项指数较前期小幅回落0.2个百分点至51.4%,为近7个月次高点,指向企业仍处于被动去库阶段。

  信号二:进出口分项指数再度双双回升,但仍需对其中期走势保持谨慎。4月PMI进出口指数分别回升1.0、2.1个百分点至49.7%和49.2%,均连续两个月回升,这应与中美两国一季度经济超预期、经贸谈判趋于明朗有关。不过,考虑到全球制造业PMI尚处于下行通道,且4月广交会参展家数同比下滑1.29%,年内出口仍存压。

  信号三:出厂价格续升,原材料购进价格回落,4月工业企业利润率料将进一步改善。4月PMI出厂价格指数连续第4个月回升至52.0%,原材料购进价格指数调头向下,较前期回落0.4个百分点至53.1%,出厂价-原材料价的差值连续第二个月增大,预示着4月工业企业利润率可能将进一步修复。此外,截止4月中旬,国内生产资料价格指数环比上涨0.4%,那么4月PPI同比可能继续回升至0.6%左右,随后持续下行至三季度末后再回升。

  信号四:小型企业景气度继续回升,工业企业利润增速可能继续分化。4月大型、中型企业PMI分别回落0.3、0.8个百分点至50.8%和49.1%;小型企业PMI为49.8%,比上月回升0.5个百分点,为近6个月高点,表明前期出台的小微企业支持政策措施效果逐步显现。今年2月份,私营企业利润增速近3年来首次反超国企利润增速,3月份二者增速差进一步扩大。我们预计,年内将延续这一趋势,即:民企利润高于国企利润增速。

  2、往后看,4、5月中国经济数据可能有反复,宽松总基调未变,发力点将转向制度性改革,建议重点关注国企改革;政策节奏看,二三季度无大忧,四季度需谨慎。站在当前时点,对经济面的确可以稍微乐观一些,但从4月高频数据来看,4月出口、工业生产等经济数据恐将再回落,经济基本面尚不足以让政策宽松的总基调“踩刹车”。政策节奏看,1季度是政策释放期,2季度将是政策观察期(核心是地方政府和金融机构积极性是否回升),3季度政策可能继续偏友好(内外经济压力、建国70周年),4季度政策可能偏谨慎(民企股权质押和就业问题有望阶段性缓解)。

  3、美国4月制造业和非制造业PMI双双超预期下行,欧元区PMI仍低于荣枯线月ISM制造业PMI为52.8,低于预期值55和前值55.3,创近30个月新低;非制造业PMI为55.5,低于预期值57和前值56.1,创近20个月新低。从制造业PMI的主要分项来看,新订单、产出、就业、物价均有所下滑。其中,新订单和产出指数作为经济景气指标,其下滑表明美国经济增长动能仍在持续衰减;就业和物价指数的下滑则指向未来新增就业和通胀趋于下行,从而美联储货币政策易松难紧。此外,4月制造业PMI进口和新出口订单指数双双跌破50的荣枯线,反映出关税政策的冲击以及全球贸易景气的下滑,也指向我国未来出口依然承压。

  5月2日,欧元区公布4月制造业PMI终值为47.9%,略高于预期值47.8%和前值47.5%,但仍低于50%的荣枯线%。

  4月30日至5月1日,中国国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤与美国贸易代表莱特希泽、财政部长姆努钦在北京举行第10轮中美经贸高级别磋商。美国财长姆努钦称会谈“富有成效”,但没有透露更多细节,目前双方定于5月8日在华盛顿举行第十一轮磋商。白宫发言人桑德斯在5月2日表示,下周的经贸磋商之后,中美两国领导人将决定是否会面,以敲定贸易协议,美国认为这样的会面是可能的。

  往后看,我们预计,中美协议只是时间问题(不排除中美元首在6.28-29日在日本的G20峰会达成),有望部分取消已征关税,大概率中美互为监督或引入第三方(如世贸组织),短期重点关注下周第十一轮磋商(5月8日)的结果。

  看点6:国内高频观察:4月需求未见显著回升,生产景气回落,食品价格续升,生产资料价格回落

  4月地产销售保持平稳,土地成交面积继续下滑,二线城市需求持续性更高。具体来看,4月30大中城市商品房成交面积同比增长19.5%,较3月下滑2.4个百分点,高于去年同期37.7个百分点,其中,一线月商品房成交增速放缓的主因,二线城市增速连续第三个月回升表明需求仍稳。截至4月28日,4月百城土地成交建筑面积减少21.5%,增速连续第三个月为负,虽继续维持在近五年的同期低位,但降幅较3月有所收窄;4月成交土地溢价率均值为23.45%,连续第4个月回升并高于去年同期7个百分点,但仍低于过去五年均值。

  4月汽车销量仍然低于去年同期。从乘联会公布的数据来看,4月乘用车当周日均销量同比均值为-25.5%,降幅较3月均值扩大10个百分点,并低于去年同期43.1个百分点,汽车销售未见明显回暖迹象。

  4月工业生产景气回落,地产基建施工助推高炉开工率回升。4月六大集团发电耗煤量同比增速在3月结束了连续7个月的负增长之后再次转负至-5.3%,分别较前值和去年同期下滑9.5和10.8个百分点;随着“两会结束”、4月天气转暖,地产、基建等项目建设陆续开工,钢材需求稳步释放,全国高炉开工率持续回升至70%以上,高于前值和去年同期。

  4月食品价格继续上涨,生产资料价格略降。4月全国22个省市生猪平均价格为15.2元/千克,相较上月均值环比上涨7%。但从周度数据来看,4月生猪价格逐周递减。从商务部公布的周度价格数据来看,4月食用农产品价格指数均值环比上涨0.8%,增速较3月扩大0.4个百分点,预计4月CPI环比将回升至-0.1%附近,同比增速约为2.4%;4月生产资料价格指数均值环比上涨0.4%,增速较3月回落0.3个百分点,预计4月PPI环比回落至0附近,同比增速约0.6%。

  关于全年价格同比走势,我们维持此前判断,CPI方面,2月大概率是CPI同比全年低点,二季度可能连续走高至2.3%上方(不会突破3%),6-7月有望年内高点(2.7-2.9%),下半年整体回落(需要警惕猪瘟导致猪价大涨,进而抑平CPI回落幅度);PPI方面,4月小升,之后总体趋降,三季度末迎来最大跌幅,四季度末再度小升,全年整体回落但不会严重通缩。

  看点7:国内政策观察:货币宽松基调未变,更需关注总量调节向结构调节的转变;跟踪银行风险分类新规四大变化

  4月17日央行采用“1600亿元逆回购+2000亿元MLF”置换到期的MLF并净回笼65亿元,市场认为锁长放短叠加缩量续作,指向货币政策边际收紧。4月23日晚间央行辟谣降准,紧接着24日宣布开展2674亿元TMLF操作。我们认为,综合4月流动性缺口和央行操作来看,这些举措并不意味着货币宽松基调发生了变化,只是更加切合央行“定向滴灌”的政策意图。

  首先,从央行表态来看,货币宽松总基调未变,并可能再“定向降准”。4.15央行一季度例会重提“把好货币总闸门,不搞大水漫灌”,新增“广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”,这与3月政府工作报告内容一致,所以不应过分解读。4月17日国常会提出“抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架”,4月25日国新办例行吹风会上提出“持续改善对小微企业的信贷供给,推动小微企业整体融资成本下降”,再结合政府工作报告明确提出“加大对中小银行定向降准力度,释放的资金全部用于民营和小微企业贷款”,后续对中小银行的定向降准仍然可期。

  其次,结合经济通胀等数据来看,二季度货币总量调节难有“大动作”,结构性工具预计成为主流。鉴于4月制造业PMI如期回落,4、5月经济数据可能存在反复;通胀因素对货币宽松尚不构成制约;再加上宽货币向宽信用的传导仍需宽松货币政策支撑,预计二季度货币政策基调仍将维持宽松。不过央行提出“不搞大水漫灌”强刺激,也要防止资金大量流入房地产,我们认为后续货币政策将更注重使用结构性工具精准滴灌,例如下调政策利率并配合TMLF操作等,即刘国强副行长所说的“相机抉择,预调微调”。

  最后,随着货币调节从总量向结构的转变,利率并轨和金融供给侧改革将成为重点。去年以来央行五次降准,流动性宽松并未带来实体融资成本的切实改善,这与利率的“双轨制”有关,导致了货币向实体传导不畅。所谓利率的“两轨并一轨”,就是引导存贷款利率和货币市场利率的逐渐统一,这对于提高利率调控的有效性、疏通利率传导尤为重要。同时,以多样化增加金融供给(包括金融机构、金融产品、金融服务、金融制度等)为主的金融供给侧改革对于疏通货币传导也至关重要。

  4月30日,银保监会就《商业银行金融资产风险分类暂行办法》(下称《办法》)向社会公开征求意见。该《办法》是在2007年原银监会发布的《贷款风险分类指引》(下称《指引》)的基础上提出的,进一步明确了五级分类监管要求,明确把逾期天数作为风险分类的客观指标。具体来看,可关注以下四大变化:

  拓展了风险分类的资产范围和适用机构,纳入非信贷类资产、政策性银行和其他金融机构。与《指引》相比,《办法》将风险资产由贷款拓宽至包括贷款、债券和其他投资、同业资产、应收款项等表内资产和承担信用风险的表外资产,资管类和ABS产品应穿透至底层资产。对应地也将适用机构由以商业银行为主,拓宽至商业银行、政策性银行和银行业监督管理机构监管的其他金融机构等。

  进一步明确了五级分类监管要求,明确把逾期天数作为风险分类的客观指标,对上市银行影响有限。《办法》规定对于本金、利息或收益逾期的金融资产应至少归为关注类(即关注或不良);逾期超过90天至少为次级类(即纳入不良);逾期超过270天至少为可疑类(可疑或损失);逾期超过360天为损失类。事实上,由于当前众多上市的国有大行、股份制银行近年来已经对非信贷类资产实行五级分类管理,并计提拨备,所以新增压力较为有限;相比之下,中小银行压力更大。就上市银行来看,此处我们以实际逾期贷款额为分子,贷款分类金额为分母定义偏离度(低于100%为达标,超过100%为不达标),那么数据显示大部分上市银行的“关注+不良类”贷款偏离度和不良贷款偏离度较小,仅损失类贷款偏离度略大,总体调整压力有限。

  细化重组资产分类,延长观察期,对重组资产态度更加缓和,监管突出审慎要求。与《指引》相比,《办法》不再“一刀切”将重组贷款直接归为次级以上(即不良),而是进行了细化认定:即重组前为正常或关注类的,重组后至少为关注类;符合不良认定标准的仍为不良。此外,《办法》将6个月的观察期延长为1年,在此期间金融资产将视情况调整分类,并重新计算观察期。改革后的重组分类相对缓和,不过可能大幅提升银行“关注类”贷款。

  强调以债务人为中心的分类理念,并实施“交叉管理”。对于非零售资产,《办法》规定“以评估债务人履约能力为中心”,“商业银行对非零售债务人在本行的债权5%以上被分为不良的,对该债务人在本行的所有债权均应归为不良”,强化了对债务人的财务状况和履约能力要求,有效防范弱资质集团客户的违约风险。

  看点8:大类资产表现:美元上涨,美债收益率上行,全球股市表现不一,原油黄金双双下跌

  五一假期期间(5月1日-5月3日)来看,美元指数小幅上涨,主要国家10Y国债收益率普遍上行,全球股指涨跌不一,原油、黄金、铜悉数下跌。

  汇率方面,受鲍威尔讲线月ISM制造业和非制造业PMI不及预期、4月非农就业超预期等共同影响下,美元指数走势震荡,最终小幅收涨0.04%。受英国央行释放信号影响,英镑兑美元大涨1.08%。此外,离岸人民币小幅升值,美元兑离岸人民币下跌0.02%。

  债市方面,受鲍威尔表示短期内不会降息以及美国4月非农就业超预期影响,10Y美债收益率上行2.3bp至2.525%;受英国央行释放信号影响,10Y英债收益率上行3.4bp至1.219;其它国家中,10Y德债、10Y法债收益率分别上行1.2bp、0.5bp至0.025%、0.373%,日本债券市场休市。

  股市方面,美股三大股指先跌后涨,最终标普500、道琼斯、纳斯达克指数分别收跌0.01%、收跌0.33%、收涨0.85%;其它股指中,英国富时100指数收跌0.51%;香港恒生指数收涨1.29%。

  商品方面,受美国EIA原油库存大幅增加、美国原油产量刷新记录新高等影响,WTI、Brent原油分别下跌3.08%、2.68%至61.94、70.85美元/桶;受美元指数小幅上涨和美债收益率上行影响,COMEX黄金下跌0.34%至1281.3美元/盎司;受美国4月制造业PMI不及预期等影响,COMEX铜下跌2.64%至2.824美元/磅。

  整个4月份来看,全球股市普涨、债市普跌,美元微涨,原油大涨,黄金下跌。在美国经济表现良好、欧元区经济数据普遍不及预期的背景下,美元指数小幅上涨0.2%;全球货币政策宽松以及贸易摩擦缓和推动风险偏好有所修复,全球主要国家国债收益率普遍上行,主要股指普遍上涨;在美国加码对伊朗制裁、OPEC延长减产预期升温、中东地区局势动荡的共同作用下,WTI原油和Brent原油分别大涨6.27%、6.45%;受美元上涨和美债收益率上行的双重打压,COMEX黄金下跌0.56%;同时出于对全球经济放缓的担忧,COMEX铜下跌1.18%。